Numărul 1 / 2006

 

 

SOCIETĂŢILE DE INVESTIŢII FINANCIARE (S.I.F.-URILE) ÎNFIINŢATE PRIN LEGEA NR. 133/1996, ÎN ECONOMIA LEGII 297/2004 A PIEŢEI DE CAPITAL

 

dr. Titus Prescure*

 

Abstract: The financial investment companies (FIC) founded by the Law no. 133/1996, analysed form the point of view of the Law no. 297/2004. This study is dedicated to a certain type of institutional investors that act on the Romanian capital market since 1997, and that are the result of the finalizing of the free privatization process, a process that started in Romania since 1991.

The nature and legal behaviour of the Financial Investment Companies (F.I.C) has been subject, and still is for that matter, to many controversies and feverish debate. The new legislation regarding the capital market - mainly the Law concerning the market of capital nr. 297/2004 - has not completely solved the organisation and functional issues that these investors had. Therefore we consider that there is dire need for new legislation adapted to the new mechanisms of the capital markets from Romania.

This study is following another similar study published earlier by the same author in the "Revista de drept comercial" (Romanian Magazine for Commercial Law) no. 4/2004.

 

 

Despre natura juridică şi specificul celor cinci societăţi de investiţii financiare, denumite abreviat în acest studiu, S.I.F.-uri, înfiinţate în România în baza Legii nr. 133/1996, ca societăţi pe actiuni, prin transformarea -făra lichidare -celor 5 Fonduri ale Proprietăţii Private (F.P.P.-uri) create în baza Legii nr. 58/1991 a privatizării societăţilor comerciale, ne-am mai exprimat opiniile cu prilejul unui studiu efectuat pe parcursul mai multor ani, studiu publicat în Revista de Drept Comercial nr. 4/2004 (p.68-81). La finalul acelui studiu, organizat într-o viziune sistematică şi istorică, ne-am îngăduit câteva concluzii care, se pare, sunt împărtaşite, cel puţin în parte, atât de doctrina juridică cît şi de cea economică ulterioară ( săraca, pâna în prezent, în preocupări cu privire la astfel de structuri organizatorice) care au abordat astfel de probleme:

- Fostele FPP-uri au avut natura juridică a unor societăţi comerciale pe acţiuni, de genul celor reglementate de Legea nr.31/1990, societăţi comerciale înfiinţate,însă, prin lege (Legea nr. 58/1991 a privatizării societăţilor comerciale, în prezent abrogată) şi nu printr-un contract de societate, aşa cum impune dreptul comun societar. Natura economico-financiară a celor 5 foste FPP-uri era cea specifică fondurilor închise de investiţii-în acceptiunea pe care o da doctrina specifică pieţei de capital unor astfel de emitenţi-specie a categoriei instituţiilor financiare, astfel cum acestea sunt definite, în prezent, de Legea nr. 58/1998 privind activitatea bancară;

- Acţiunile emise de fostele FPP-uri, în cadrul unei emisiuni primare atipice, erau reprezentate de titluri de valoare numite certificate de proprietate, emise cu titlu de gratuit şi distribuite de Statul Român către toţi cetăţenii români îndreptăţiti. În urma unei astfel de operaţiuni, toti deţinătorii de certificate de proprietate (peste 9 milioane de persoane) au devenit, prin efectul Legii nr. 58/1991, acţionari simultan la toate cele 5 foste Fonduri ale Proprietăţii Private;

-În economia Legii nr. 58/1991, FPP-urile trebuiau să funcţioneze ca atare, doar un interval de 5 ani de intrarea în vigoare a acelei legi, după care trebuiau să se transforme, prin efectul legii în societăţi comerciale de tipul fondurilor mutuale ai căror acţionari ar fi trebuit să fie, toţi deţinătorii de certificate de proprietate. Legiuitorul din 1995, însă, a schimbat acest „destin legal", prin Legea nr. 55/1995 privind accelerarea privatizării, fostele FPP-uri fiind transformate nu în societăţi comerciale de drept comun, de tipul fondurilor mutuale, ci în societăţi de investiţii financiare (S.I.F.-uri), supuse şi ele prevederilor generale (comune) ale Legii nr. 31/1990, având un anumit specific al obiectului de activitate, al modului de determinare, majorare şi de structurare a capitalului social. Şi această reorganizare s-a produs tot prin lege, respectiv prin Legea nr. 133/1996, act juridic dedicat exclusiv unei astfel de operaţiuni de transformare. De data aceasta, însă, ca acţionari "fondatori" ai S.I.F. - urilor au fost desemnaţi cetăţenii români care au optat în cadrul procesului de privatizare cu titlu gratuit pentru schimbul titlurilor de privatizare (certificate de proprietate şi/sau cupoane nominative de privatizare) cu acţiuni emise de aceste societăţi. Acestora li s-au adăugat ulterior şi cetăţenii români care au primit personal certificate de proprietate dar care au participat cu unul sau mai multe astfel de titluri de valoare la procesele de privatizare ale unor societăţi comerciale, altele decât F.F.P.-urile. Acţiunile cuvenite unor astfel de cetăţeni au avut ca suport dividendele ce li s-ar fi cuvenit în urma activităţii statutare desfăşurate de către fiecare fost F.F.P. de la înfiintare şi panâ în data de 31 martie 1996. Ca efect al unei astfel de soluţii legislative, S.I.F.-urile au redobândit un număr imens de acţionari (aproximativ 9 milioane de persoane fiecare, din care, însă, mai mult de 70% deţineau fiecare până la 30 de acţiuni, număr aproape nesemnificativ, prin raportare la aşa numiţii acţionari "fondatori" care deţineau iniţial între 975 si 1000 de acţiuni.

Este important de reţinut pentru economia acestui studiu că de la data la care au fost înfiinţate S.I.F.-urile (1996) şi până în 2004, în România nu au fost adoptate reglementări cadru sau speciale dedicate în mod nemijlocit acestui tip de societăţi comerciale[1]. Prin norme administrative emise de C.N.V.M. ,în baza unei dispoziţii de abilitare, în acest sens, cuprinse în Legea nr. 133/1996, această autoritate a stabilit o serie de măsuri inadecvate şi ilegale, după părerea naostră, de aşa-zisă încadrare a S.I.F.-urilor în prevederile OG nr. 24/1993 privind reglementarea constituirii şi funcţionării fondurilor de investiţii şi a societăţilor de investiţii ca instituţii de intermediere financiară, aprobată prin Legea nr. 83/1994, cu toate că aceste acte normative nu conţineau prevederi apte să fi aplicate unui astfel de tip de fond de investiţii închis.

- S.I.F.-urile înfiinţate prin Legea nr. 133/1996, nu au natura economico-financiară a unor fonduri de investiţii de tip mutual ci, în aprecierea noastră, a aceea a unor fonduri de investiţii de tip închis[2], însă, cu capital fix. Reglementarea care a fost emisă ulterior în această materie s-a vădit a fi, în multe privinţe, nepotrivită unor societăţi comerciale născute într-un mod atipic, având un obiect de activitate unic şi special, în felul său, precum şi un acţionariat imens, neatins încă de nici o altă societate comercială de naţionalitate română.

Despre acest tip de societăţi comerciale doctrina românescă care s-a preocupat de studiul organismelor care acţionează pe piaţa de capital a reţinut că ele „nu se încadrează în nici una din categoriile reglementate şi agreate la nivelul dreptului comunitar European"[3].

Potrivit doctrinei economice fondurile închise de investiţii sau societăţile de investiţii cu capital fix, în fapt şi în drept, sunt societăţi comerciale care emit acţiuni-printr-o ofertă publică primară -acţiuni care sunt cumpărate de către investitorii de portofoliu interesaţi şi care, ulterior unui astfel de moment, fie le tranzacţionează pe diverse pieţe reglementate fie aşteaptă să obţină dividendele promise.

Preţul acţiunilor emise de către astfel de fonduri este influenţat de raportul dintre cerere şi ofertă şi depinde, în bună măsură şi de nivelul activului net al fondului, calculat periodic, potrivit unor reglementări speciale emise în acest scop de către autoritatea de reglementare, supraveghere şi de control, competentă, potrivit legii [4]

În finalul studiului pe care l-am menţionat la începutul acestui material, ne exprimam speranţa că prin noua, necesara şi mult aşteptata lege a pieţei de capital societăţile de investiţii financiare vor dobândi o reglementare adecvată specificiului lor, aptă să le permită să acţioneze în mod oportun, eficient şi legal, atât pe piaţa de capital cât şi pe alte categorii de pieţe specifice obiectului de activitate al societăţilor comerciale din portofoliul lor. Din păcate, însă, aşa după cum sperăm că vom putem demonstra în continuare, soluţia normativă pentru reglementarea regimului juridic al celor 5 S.I.F-uri, adoptată prin Legea nr. 297/2004, din considerente pe care nu putem decât sa le bănuim, dar care nu au de a face, dupa părerea noastră, cu rigoarea stiinţifică şi cu unele din principiile metodologiei de tehnică legislativă, în continuare, nu este cea mai potrivită cu natura şi specificul respectivelor instituţii financiare.

În cele ce urmează ne propunem, ca plecând de la premisele de ordin conceptual, economic, juridic şi istoric, prezentate în rândurile precedente, să efectuăm o analiză punctuală şi critică, fără intenţia ca aceasta să fie exhaustivă, a soluţiilor adoptate de legiuitorul român prin Legea nr. 297/2004 cu privire la S.I.F-uri.

A. Prin prevederile capitolului VI, sectiunea a IV, al Legii nr. 297/2004, S.I.F.-urile au fost incluse în mod explicit în categoria, nestiinţifică şi inedită (din nou!), a aşa numitelor A.O.P.C, adică a altor organisme de plasament colectiv, diferite de toate celelalte O.P.C.V.M. (organisme de plasament colectiv în valori mobiliare) reglementate de capitolul V al Legii nr. 297/2004, respectiv faţă de fondurile deschise de investiţii şi faţă de societaţile de investiţii.

Astfel, potrivit prevederilor art. 114, alin.1, lit.a) din legea pieţei de capital, contrar concepţiei clasice a doctrinei economico-financiare relevante, deşi fondurile de investiţii de tip închis sunt organizate sub forma unor societăţi comerciale, legiuitorul roman a optat pentru o inovaţie juridică: fondurile închise de investiţii se constituie pe baza de contract de societate civilă (deci, fară personalitate juridică, în dreptul românesc contemporan) şi au obligaţia de a răscumpara titlurile de participare nu oricând ci doar la intervale de timp prestabilite sau la anumite date, în conformitate cu documentele de constituire. Asadar, aceste organisme de plasament colectiv se deosebesc de fondurile deschise de investiţii, prin aceea că, faţă de acestea din urmă, cele dintâi sunt obligate să răscumpere la cererea investitorilor titlurile de participare, doar la anumite intervale de timp sau la anumite date prestabilite.

Societaţile de investiţii de tip inchis, în schimb, faţă de societăţile de investiţii reglementate de capitolul V, secţiunea a 4 a din Legea nr. 297/2004, în accepţiunea art. 114, alin.1, lit. b) sunt acele alte organisme de plasament colectiv care sunt înfiinţate prin act constitutiv şi care emit un număr limitat de acţiuni care sunt obligatoriu tranzacţionate pe o anumită piaţă reglementată şi supravegheată. Acest tip de A.O.P.C., se deosebeşte de societăţile de investiţii, am putea să le numim, de tip deschis, în principal, prin interdicţia legală de a-şi răscumpăra acţiunile, fie oricînd fie chiar şi numai la anumite intervale sau date.

Cele două tipuri de A.O.P.C au dreptul să facă doar apel public la resursele persoanelor fizice şi/sau juridice şi, în mod paradoxal, nu au în titulatura lor generică şi menţiunea V.M., adică valori mobiliare, aşa cum această categorie economico-juridică este definită de art. 2, pct. 33 din Legea nr.297/2004. Oare lipsa unei astfel de menţiuni este doar una din "scăpările" legiuitorului sau avem de a face cu o adevarată interdicţie la care sunt supuse acele organisme de plasament colectiv de a nu avea voie sa facă investiţii în valori mobiliare? După părerea noastră, o astfel de concluzie ar fi de natură sa prohibească constituirea unor astfel de A.O.P.C, care nu ar putea efectua investiţii în cele mai importante instrumente financiare, investiţii de natură să dea satisfacţia asteptată de investitorii care iau decizia de a-şi încredinţa resursele unor fonduri de investiţii. Avem de a face, din nou, cu o situaţie de inconsecvenţă conceptuală şi cu lipsa de rigoare în tehnica legislativă, după părerea noastră.

Prin prevederile art. 235, din cadrul capitolului III, secţiunea a 5 a din Regulamentul nr. 15/2004 privind autorizarea şi funcţionarea societăţilor de administrare a investiţiilor, a organismelor de plasament colectiv şi a depozitarilor, regulament emis de C.N.V.M., în temeiul Legii nr.297/2004 şi care a intrat în vigoare la data de 1.07.2005, S.I.F.-urile sunt încadrate, fără nici o rezervă, în categoria de A.O.P.C. avută în vedere de art. 185, alin.(1), lit.d). Or, verificând şi analizând prevederile art. 185, alin.(1), lit d) se poate constata ca A.O.P.C.-urile grupate în acea categorie, trebuie sa aibă o politică de investiţii diversificată (lucru care se produce în activitatea celor 5 S.I.F.-uri), prin atragerea în mod public a resurselor financiare (de reţinut că S.I.F.-urile nu s-au constituit printr-o astfel de modalitate, apelul public la resursele financiare ale persoanelor fizice şi/sau juridice, se va putea face doar în situaţia în care se va dori majorarea de capital, dar şi în astfel de situaţii. acţionarii preexsistenţi vor avea un drept de preempţiune, în raport cu alţi investitori interesaţi) şi care au o valoare nominală a titlului de participare de minimum 2000 de RON, respectiv 20.000.000 ROL. Această dispoziţie regulamentară trebuie coroborată, interpretată şi aplicată, cu/şi prin raportare la prevederile art. 219, alin.(6) din regulamentul citat, potrivit căruia, "in functie de tipul de A.O.P.C. în care se incadrează, societăţile de investiţii de tip închis care atrag în mod public resurse financiare ale persoanelor fizice şi/sau juridice au o valoare nominală minimă a titlului de participare în conformitate cu prevederile art.185. Aşa fiind, se poate constata şi reţine, din nou, o necorelare normativă cu stările de fapt şi de drept cu care se confruntă S.I.F.-urile de la înfiinţare şi până în prezent, în senul că, dacă dispoziţia art. 185, lit .d) s-ar aplica tale quale unor astfel O.P.C., foarte probabil că, milioane de acţionari (cea mai mare parte din actionariat) ai fiecăreia dintre ele nu ar putea îndeplini condiţia ca valoarea nominală minimă a unui titlu de participare, respectiv a unei acţiuni nominative, să fie de cel puţin 2000 RON, în condiţiile în care, în present, valoarea nominală a fiecărei acţiuni emise de oricare dintre S.I.F.-uri este de 0,10 RON (1000 ROL). Cu alte cuvinte, orice acţionar actual al oricăruia dintre cele 5 S.I.F. existente în România ar trebui să deţină cel puţin 20.000. de acţiuni, fiecare cu o valoare nominală de 0,10 RON care, apoi, în baza unei hotărâri a unei A.G.E.A., de modificare a prevederilor actului constitutiv referitoare la valoarea nominală a unei acţiuni, să fie transformată într-o singură acţiune cu o valoare nominală de 2000 RON, astfel încât, să fie îndeplinită condiţia impusă de art. 185, alin.1, lit. d) din Regulamentul nr. 15/2004.

Din fericire, realizând consecinţele posibile semnalate mai sus, C.N.V.M. , prin prevederile art. 275, alin.(1) din Regulamentul 15/2004, a decis, totuşi, după ce prin art .235 a stabilit că S.I.F.-urile fac parte din categoria A.O.P.C., avute în vedere de art. 185, alin.(1), lit. d), că "prevederile art. 185 alin.(1), lit. d) privind valoarea minimă nominală a titlului de participare nu se aplică în cazul S.I.F." fără, însă, a stabili care ar trebui sa fie valoarea minimă a unui titlu de participare la un S.I.F. lăsând aceasta chestiune foarte importantă nereglementată normativ.

Este interesant de semnalat, din punct de vedere ştiinţific, faptul că, în literatura de specialitate românească, s-a exprimat, în mod tranşant, şi opinia că S.I.F-urile nu sunt nici O.P.C.V.M. şi nici societăţi de investitii de tip inchis[5], fără a se arăta, în mod explicit, care ar fi, totuşi, natura economico-juridică a unor astfel de societăţi comerciale atipice. În viziunea autorului citat, soluţia pentru ca S.I.F.-urile să se alinieze unui comportament concurenţial şi juridic, normal pentru societăţile comerciale pe acţiuni care acţionează într-o economie de piaţă funcţională, "o reprezintă ridicarea procentului de deţinere sau chiar eliminarea lui şi introducerea principiilor guvernării corporatiste în managementul SIF-urilor".

Iată că, evoluţia legislativă ulterioară publicării unei astfel de opinii, a materializat-o, prima măsura preconizată a fost reglementată şi introdusă deja prin O.G. nr.41/2005, modificată, completată şi aprobată prin Legea nr.97/2006 iar cea de a doua ar putea să fie implementată, la momentul potrivit, pe baza premiselor ce se vor naşte ca urmare a concentrărilor de capital ce se vor produce. În acest sens, spre exemplu, acţionarul semnificativ (astfel cum această noţiune este definită de art. 2, alin.1, lit.a) din Legea nr. 297/2004) al oricărui S.I.F. va putea fi îndreptăţit, dacă împreună cu alte categorii de persoane fizice şi/sau juridice va putea face dovada deţinerii, în condiţiile legii, a cel puţin 10% din totalul capitalului social sau din drepturile de vot, ori o participaţie care îi permite exercitarea unei influenţe semnificative asupra luării deciziilor în acea adunare generală, să ceară acelei A.G.A. având la ordinea de zi problema alegerii administratorilor, ca acea operaţiune să se facă prin metoda votului cumulativ, metodă permisă şi prevăzută a fi obligatorie de către art. 235 din Legea nr. 297/2004, precum şi de capitolul IV, art.124-128 ale Regulamentului nr. 1/2006 privind emitenţii şi operaţiunile cu valori mobiliare, pentru toate societăţile comerciale ale căror acţiuni sunt tranzacţionate pe o piaţă reglementată.

B. O altă inovaţie legislativă interesând raporturile dintre acţionarii S.I.F.-urilor şi aceste organisme de plasament colectiv, a fost realizată şi consacrată prin prevederile art. V, din cadrul capitolului II al O.G nr. 41/2005, privind reglementarea unor măsuri financiare, ordonantă emisă în baza Legii nr. 209/2005 şi care, recent a fost modificată, completată şi aprobată de Parlament prin Legea nr.97/2006, lege publicată în Monitorul Oficial, Partea I a nr. 375 din 2 mai 2006. Prin prevederile punctului 1 al art. V din ordonanţa menţionată, articolului 286 din Legea nr. 297/2004, i-a fost adăugat un indice, al cărui conţinut normativ reprezintă cel puţin un interes ştiinţific aparte, din punctul nostru de vedere.

Înainte de a prezenta şi examina conţinutul prevederii citate, găsim necesar să subliniem că nici în Legea nr. 58/1991, nici în Legea nr. 133/1996 şi nici prin Legea nr. 297/2004, în forma sa iniţială, nu au fost stabilite limite maximale admisibile ale deţinerilor de participaţii ale unei singure persoane fizice sau juridice la capitalul social al oricăruia dintre O.P.C.-urile reglementate de respectivele acte normative, probabil, din considerente care ţin de respectul libertăţii de asociere în scop economic, a libertăţii contractuale şi, nu în ultimul rând, pentru a nu anihila efectele privatizării cu titlu gratuit, iniţiate în condiţiile Legii nr. 58/1991, privatizare apoi finalizată în condiţiile Legii nr.55/1995.

Până la adoptarea O.G. nr. 41/2005, chestiunea limitelor de deţinere a fost lăsată la latitudinea adunărilor generale extraordinare ale acţionarilor S.I.F.-urilor, care au stabilit ele însele prin actele lor constitutive limite de deţinere precum şi de drept de vot, raţionale şi potrivite etapei de început, în opinia noastră, pentru nişte societăţi comerciale, atipice, având un acţionariat imens, rezultat, în cel mai mare număr, în urma procesului de privatizare cu titlu gratuit, proces care, cel puţin în ceea de priveşte S.I.F.-urile, s-a dovedit a fi un real succes.

Nici C.N.V.M., în calitate de autoritate de reglementare abilitată prin prevederile art. 120, alin. 2, lit. a) să emită reglementări cu privire la conţinutul mimim al actului constitutiv al S.I.F.-urilor nu şi-a asumat responsabilitatea să stabilească limite maxime de deţinere de acţiuni anticipând, probabil, iminenţa unor procese de concentrare rapidă şi periculoasă a deţinerilor de participaţii la capitalurile respectivelor societăţi de investiţii financiare, cu consecinţe greu de controlat şi înlăturat asupra echilibrului financiar al acelor entităţi, a eficienţei şi siguranţei investiţiilor de portofoliu efectuate de marea masă de acţionari.

Nu este mai puţin adevărat, însă, că autoritatea mentionată, prin prevederile art. 15, alin.(2), din cadrul Capitolului III al Instrucţiunilor nr. 2/2005 instructiuni, din fericire, abrogate expres prin prevederile art. 280, alin.2, lit h) din Regulamentul 14/2005 dar al căror conţinut a fost reluat, în mare măsură, în acest regulament, a dispus, în mod ilegal, de altfel, după părerea noastră ca S.I.F.-urile, prin consiliile lor de administraţie să procedeze la eliminarea sau modificarea, în conformitate cu prevederile art. 16 din acea instrucţiune, a prevederilor actelor lor constitutive, referitoare la limitarea deţinerilor de acţiuni emise de ele sau a drepturilor de vot, cu toate că autoritatea emitentă a acelor instrucţiuni nu avea nici un temei legal să emită o astfel de normă administrativă. În aceste condiţii, S.I.F.-urile nu au putut aplica acea dispoziţie întrucat, adunările generale extraordinare ale actionarilor, convocate în baza prevederilor art.286, alin.(6) din Legea nr. 297/2004, nu s-au putut întruni din lipsa cvorumurilor legale şi/sau statutare necesare pentru legalitatea modificării prevederilor avute în vedere, din actele lor constitutive, iar consiliile de administraţie care au facut aplicarea prevederilor art .286, alin.(3) (care le dădeau o competenţă specială şi excepţională, în acest sens), au modificat, ele însele, conţinutul actelor constitutive care nu erau în concordantă cu dispoziţiile legii şi nu cu actele administrative ilegale de executare a acesteia.

Deabia prin intrarea în vigoare a prevederilor art .V, pct. 2, din O.G. nr. 41/12005 (1 septembrie 2005), s-a instituit temeiul legal care obliga S.I.F.-urile să elimine prevederile statutare referitoare la limitele de deţinere şi de vot, devenite contrare prevederilor art. 2861 . Neefectuarea unor asemenea modificări de către adunările generale extraordinare ale S.I.F.-urilor, în termenul legal de 60 de zile de la data intrării în vigoare a ordonanţei, a produs ca efect modificarea de drept a acelor dispoziţii statutare, în sensul limitării deţinerilor unei singure persoane la 1% din capitalul social al unui S.I.F.. Aşadar, din raţiuni care credem că nu puteau ţine decât de interese publice Guvernul, în baza unei legi de abilitare, a emis o ordonanţă prin care a intervenit în actele juridice (în drept, contracte de societate) ale unor entităţi devenite, în baza evoluţiei legislative prezentate la începutul acestui studiu, de drept privat şi, evident, cu capital integral privat[6], în sensul amputării unor prevederi stabilite pe cale conventională, autorizate administrativ şi judecătoreşte anterior, în condiţiile legilor în vigoare la data adoptării lor, şi le-a înlocuit cu propriile norme imperative.

Revenind la completarea propriu-zisă a Legii nr. 297/2004, prin O.G. nr. 41/2005, să reţinem că art. 2861, avea la data intrării în vigoare a ordonanţei, următorul conţinut:

(1) "Orice persoană poate dobândi cu orice titlu sau poate deţine acţiuni emise de către societăţile de investiţii financiare rezultate din transformarea fondurilor proprietăţii private, până în limita de 1% din capitalul social al societăţilor de investiţii financiare.

(2) Exerciţiul dreptului de vot este suspendat pentru acţiunile deţinute de acţionarii care depăsesc limita de deţinere prevăzută la alin (1).

(3) În termen de 3 luni de la data depăşirii limitei de 1% din capitalul social al societăţilor de investiţii financiare, acţionarii aflaţi în această situaţie sunt obligaţi să vândă acţiunile care depăşesc limita de deţinere. C.N.V.M. va emite reglementări privind aplicarea prezentului articol".

O primă chestiune care apreciem că este cel puţin dubitabilă şi discutabilă este aceea dacă O.G nr. 41/2005, cât priveşte conţinutul art.V, pct.1, referitoare la completarea unor prevederi ale Legii nr. 297/2004, este constituţională sub aspectul respectării domeniilor în care Guvernul a fost abilitat să emită ordonanţe prin Legea nr. 209/2005 (legea specială de abilitare). Examinarea textului Legii nr.209/2005, pune în evidenţă împrejurarea că Parlamentul a abilitat Guvernul să emită ordonanţe, printre altele, în probleme financiare, în acceptiunea doctrinară şi restrânsă a acestei noţiuni, după părerea noastră, acceptiune determinată potrivit legislaţiei financiare cadru (Legea nr.189/1998 a finanţelor publice locale şi Legea nr. 500/2002 a finanţelor publice) respectiv, într-un domeniu care interesează finanţele publice ale statului şi ale unităţilor administrativ-teritoriale. Astfel, dacă din conţinutul capitolului I al O.G. nr. 41/2005 rezultă, fără dubiu, că domeniul de reglementare este unul strict financiar, nu acelaşi lucru se poate reţine şi despre capitolul II intitulat "modificarea şi completarea, suspendarea şi abrogarea unor acte normative în domeniul financiar".

Cu toate că, din cele 7 secţiuni ale capitolului II, 6 dintre ele vizează probleme strict financiare, secţiunea a 5 a, intitulată "Completarea Legii nr. 297/2004 privind piaţa de capital", în drept, nu putea să vizeze decât fie un act normativ care reglementa raporturi juridice financiar-bugetare ori extrabugetare fie, doar reglementarea primară a unor astfel de raporturi juridice şi nu legea pieţei de capital sau raporturi de această natură, dar nereglementate de acea lege.

Desigur, suntem pe deplin conştienţi ca piaţa de capital[7] este doar o componentă a pieţei financiare, alături de piaţa creditului şi cea monetară, în sensul cel mai larg al acestei noţiuni, însă, credem că intenţia Parlamentului nu a fost aceea de a abilita Guvernul să emită ordonanţe care să reglementeze piaţa financiară, cu toate componentele şi tipurile sale de operaţiuni. Dacă Parlamentul ar fi dorit să abiliteze Guvernul să completeze reglementările pieţei de capital credem că, în respectul Constituţiei, acest domeniu trebuia indicat expres în legea de abilitare pentru emiterea de ordonanţe. Aşa fiind, din acest motiv ne exprimăm îndoiala cu privire la constituţionalitatea prevederilor art. V , al capitolului II din O.G. nr. 41/2005 şi, pe cale de consecinţă, şi ale prevederilor corespunzătoare ale Legii nr. 97/2006, prin raportare la prevederile art. 108, alin.(3) din Constituţie.

 O a doua chestiune pe care am supus-o analizei noastre este aceea a modului în care trebuie interpretate prevederile alin.(1) al art. 2861.

Redactarea şi interpretarea textului alin.(1), în aprecierea noastră, folosind metodele de interpretare consacrate, ridică o întrebare de o importantă majoră, prin consecinţele ei, şi anume: Care a fost intenţia reală a Guvernului prin instituirea plafonului de 1%? Aceea de a interzice uneia şi aceleiaşi persoane, fizice şi sau juridice, române sau străine, să deţină mai mult de 1% din totalul capitalului social al fiecăreia din cele 5 S.I.F.-uri, sau 1% din totalul capitalurilor însumate ale celor 5 entităţi vizate?

Din punctul nostru de vedere, rezultatele aplicării regulilor interpretării gramaticale, ne îndreptăţesc să apreciem că utilizarea pluralului de către legiuitor pentru desemnarea categoriilor de acţiuni la care se referă limitarea ("acţiuni emise de către societătile de investiţii financiare rezultate din transformarea fondurilor proprietăţii private", după cum am arătat, doar în număr de 5, potrivit Legii nr.133/1996) precum şi pentru desemnarea capitalului social al tipului de societate care emite astfel de acţiuni ("capitalul social al societăţilor de investiţii financiare") nu este întâmplătoare; ceea ce s-a dorit a fost limitarea deţinerilor la 1% din totalul capitalului social însumat al celor 5 S.I.F.-uri. Dacă o astfel de concluzie logică şi conformă cu scopul ordonanţei, după părerea noastră, va fi impărtăşită şi de C.N.V.M. şi/sau de către justiţie, considerăm că verificarea limitelor de deţinere de acţiuni a unei singure persoane şi/sau (aşa după cum vom arăta mai jos) a acelor cu care acea persoană acţionează în mod concertat, va trebui făcută prin raportare la totalul deţinerilor celor în cauză la toate cele 5 S.I.F.-uri pentru ca, sub acest aspect, votul lor să fie considerat principial valabil.

O altă concluzie care se poate desprinde din interpretarea literală şi logică a prevederilor alin.(1) al articolului reprodus mai sus este aceea că, teoretic şi practic, un număr de 51-sau de 201, dacă admitem interpretarea propusă de noi -de persoane fizice şi/sau juridice vor putea dobândi acţiuni emise de S.I.F.-uri care să le confere, în mod legitim, acele drepturi de vot care, mergând cu raţionamentele până la situaţii extreme, le pot ingădui ca, la a doua convocare a unei adunări generale extraordinare, să poată decide cu o majoritate calificată de 1/3 din capitalul social al unui S.I.F, inclusiv dizolvarea şi lichidarea acesteia, sub diverse pretexte.

În condiţiile în care, se preconizează o nouă modificare substanţială a prevederilor Legii nr.31/1990, modificare care, printre altele, are în vedere o reducere substanţială a condiţiilor de cvorum şi majoritate pentru luarea hotărârilor în adunările generale ordinare şi/sau extraordinare ale acţionarilor, sunt lesne de anticipat direcţiile în care pot evolua S.I.F.-urile, în astfel de condiţii normative, sub aspectul securităţii şi a eficienţei investiţiilor micilor acţionari.

Ca o consecinţă a supunerii spre aprobare a O.G. nr. 41/2005 Parlamentului, probabil în urma evaluărilor efectuate de către diferite organisme cu privire la efectele aplicării dispoziţiilor art. 2861 din Legea nr. 297/2004, suprema autoritate legiuitoare (menţionăm că, în sedinţa Camerei Deputaţilor din data de 28.03.2006 aceasta a decis să aducă textului iniţial al unora din aliniatele articolului menţionat unele modificări şi completări, probabil cu intenţia de a zădărnici anumite acţiuni de concentrare foarte rapidă şi nejustificată a deţinerilor de capital în puterea unui număr foarte mic de persoane şi de a evita consecinţele unor posibile preluări ostile a conducerii S.I.F.-urilor de către anumite grupuri de interese economice) cu ocazia exercitării controlului asupra modului în care Guvernul a înţeles să-şi exercite atribuţiunile de legiferare delegate prin legea specială de abilitare, a decis să modifice şi chiar să completeze textul art. 2861 din Legea nr. 297/2004. Astfel, în varianta adoptată de Parlament, textul aliniatului (1) al art. 2861, a dobândit următoarea configuraţie şi semnificaţie:

„Orice persoană poate dobândi cu orice titlu sau deţine, singură sau impreună cu persoanele cu care acţionează în mod concertat acţiuni emise de către societăţile de investiţii financiare rezultate din transformarea fondurilor proprietăţii private, dar nu mai mult de 1% din capitalul societăţilor de investiţii financiare". Dupa cum se poate observa, legiuitorul a introdus un element important de control al modului în care se poate dobândi şi exercita o participatie de 1% din capitalul societăţilor de investiţii financiare: examinarea deţinerii prin raportare nu numai la o singură persoană ci şi la persoanele cu care aceasta acţionează în mod concertat. Astfel de persoane pot fi, potrivit art. 2, pct. 23 din Legea nr. 297/2004, două sau mai multe, legate printr-un acord expres sau tacit, pentru a înfăptui o politică comună în legătură cu un anumit emitent. Teza a doua a acestui punct al art. 2, instituie prezumţia legală simplă, potrivit căreia, până la proba contrară, sunt prezumate ca acţionează concertat, una din următoarele categorii de persoane: persoanele implicate; societatea-mamă, împreună cu filialele sale, precum şi oricare dintre filialele aceleiaşi societăţi-mamă între ele; o societate comercială cu membrii consiliului său de administraţie şi cu persoanele implicate, precum şi aceste persoane între ele; o societate comercială cu fondurile ei de pensii şi cu societatea de administrare a acestor fonduri.

Persoanele implicate, potrivit pct. 22 al art. 2, sunt: persoanele care controlează sau sunt controlate de către emitent sau care se găsesc sub un control comun; persoanele care participă direct sau indirect la încheierea unor acorduri în vederea obţinerii sau exercitării în comun a drepturilor de vot, dacă acţiunile, obiect al acordului, pot conferi o poziţie de control; persoanele fizice din cadrul societăţii emitente care au atribuţii de conducere sau de control; soţii, rudele şi afinii până la gradul al doilea ale persoanelor fizice menţionate în enumerările anterioare; persoanele care pot numi majoritatea membrilor consiliului de administraţie în cadrul unui emitent.

 Dacă, cel puţin teoretic, identificarea şi controlul deţinerilor şi a voturilor persoanelor prezumate de lege ca acţionând concertat, sunt obiective relativ uşor de realizat, lucrurile se vor complica foarte mult atunci când societatea emitentă, acţionarul/acţionarii interesati ori C.V.N.M. vor fi nevoiţi să facă dovada acţiunilor concertate în cazul altor persoane care nu sunt prezumate a se afla în astfel de situaţii şi, cu atât mai mult, în cazul exercitării dreptului la vot în mod secret, atunci când legea prevede o astfel de modalitate de exercitare a dreptului de vot.

Societatea emitentă a acţiunilor (prin ipoteza, unul dintre cele 5 S.I.F.-uri) precum şi ceilalţi acţionari ai acestuia care nu actionează concertat, fiind terţi faţă de acordurile tacite sau exprese dintre cei legaţi în scopul realizării unei politici comune faţă de acea societate, vor putea face dovada acţiunii concertate prin orice mijloc de probă admis de lege, inclusiv prin proba testimonială. Însă, practic, mai ales în cazul acordurilor tacite, o astfel de dovadă credem că este foarte dificil de făcut, asa încât, s-ar putea întâmpla ca intenţia Parlamentului de a se institui un mijloc de control eficient cu privire la modul în care se exercită drepturile de vot în cadrul adunărilor generale ale celor 5 S.I.F.-uri, să se dovedească inaplicabilă ori ineficientă. O astfel de presupunere credem că s-ar putea dovedi fondată chiar şi în condiţiile în care, prin modificarea hotărâtă de Parlament, conţinutul enunţului alin.(3) al art. 2861 a fost înlocuit cu următorul text:

„Persoanele mentionate la alin.(1) au obligaţia ca la atingerea pragului de 1% să informeze în maximum 3 zile lucrătoare societatea de investiţii financiare, C.N.V.M. şi piaţa reglementată pe care sunt tranzacţionate respectivele acţiuni".

În legătură cu noul text al acestui aliniat, găsim util să precizăm ca obligaţia administrativă de informare, după părerea noastră, trebuie să incumbe tuturor persoanelor care sunt legate printr-un acord tacit sau expres în scopul unei acţiuni concertate şi care au cunostinţă de modul (modalitatea) şi de momentul depăsirii limitei impuse de lege şi nu numai aceleia dintre ele care, printr-o anumită operaţiune de dobândire ori de deţinere, va antrena depăşirea pragului de 1% din capitalul social.

Sancţiunea nerespectării unei astfel de norme imperative, trebuie să fie una administrativ-contraventională şi se va putea aplica în baza prevederilor art. 272, lit.a) al Legii nr.297/2004, nerespectarea prevederilor acestei legi.Potrivit prevederilor art. 276, lit.a) si b) din legea citată, amenda ce se va putea aplica va cuprinsă între 0,5% si 5% din capitalul social vărsat, în cazul societăţilor comerciale şi/sau între 5.000.000. lei şi 500.000.000 lei, în cazul persoanelor fizice.

Potrivit prevederilor alin.(4), aliniat al cărui conţinut a aparţinut fostului aliniat (3), dacă acţionarii care au depăşit limita de 1% nu-şi vor înstrăina acţiunile dobândite sau deţinute peste această limită în termen de 3 luni de la data depăşirii limitei, acelor persoane, C.N.V.M., în temeiul prevederilor art. 283, alin.1) -4) din Legea nr. 297/2004, le va aplica acele prevederi dar, în mod corespunzator, pentru identitate de ratiune. În acest sens, articolul citat, dispune:

„(1) În cazul dobândirii sau majorării unei participaţii la capitalul social al unei entităţi reglementate, efectuată cu încălcarea prevederilor legale şi a reglementărilor emise în aplicarea prezentei legi, drepturile de vot aferente respectivei deţineri sunt suspendate de drept. Acţiunile respective se iau în considerare la stabilirea cvorumului necesar adunării generale a acţionarilor.

(2) C.N.V.M. va dispune acţionarilor respectivi să-si vândă, în termen de 3 luni acţiunile aferente participaţiei în legătură cu care C.N.V.M. nu şi-a exprimat acordul (aceasta dispozitie, însă, nu este aplicabilă depăşirii limitei de 1% la cele 5 S.I.F.-uri-n.n). După expirarea acestui termen dacă acţiunile nu au fost vândute, C.N.V.M. va dispune entităţii reglementate anularea acţiunilor respective emiterea unor acţiuni noi purtând acelaşi număr şi vânzarea acestora, urmând ca preţul încasat din vânzare să fie consemnat la dispoziţia dobânditorului iniţial, după reţinerea cheltuielilor ocazionate de vânzare.

(3) Consiliul de administraţie al entităţii reglementate este răspunzător de îndeplinirea măsurilor necesare pentru anularea acţiunilor potrivit alin.(2) şi vânzarea acţiunilor nou emise.

(4) Dacă din lipsa de cumpărători vânzarea nu a avut loc sau s-a realizat numai o vânzare parţială a acţiunilor nou emise entitatea reglementată va proceda, de îndată, la reducerea capitalului social, cu diferenţa dintre capitalul social înregistrat şi cel deţinut de acţionarii cu drept de vot".

Din păcate, Legea nr. 297/2004 nu conţine nici o prevedere care să indice care organ al entităţii reglementate este în drept să ia o astfel de decizie: consiliul de administraţie sau adunarea generală extraordinară a acţionarilor? Dacă, acest din urmă organ este competent, aşa după cum rezultă din dreptul comun societar, de altfel, dar nu se va putea întruni din lipsa de cvorum sau, deşi adunarea va avea cvorum, hotărârea nu se va adopta din lipsa majorităţii necesare, care ar trebui să fie solutia? Faţă de scopul urmărit de legiuitor, noi apreciem că organul competent, totuşi, va fi consiliul de administraţie al entităţii reglementate aflate într-o astfel de situaţie.

Desigur, unele clarificări în acest sens, le vor putea duce reglementările pe care C.N.V.M. este obligată să le emită pentru aplicarea prevederilor art. 2861 din Legea nr. 297/2004, aşa cum prevede aliniatul (5) al acestui articol (aliniat, care a fost introdus prin legea de modificare a O.G. nr. 41/2005).

Deşi în plan normativ s-a creat cadrul juridic de prevenire şi sanctionare a unor încălcari ale Legii nr. 297/2004, de tipul celor avute în vedere de art. 2861 , problema esentială şi principală va ţine, însă, de posibilitatea practică de aplicare a prevederilor legale comentate la situaţiile concrete.

C. Societăţile de investiţii de tip închis, ca de altfel orice alt O.P.C, trebuie să se supună unor obligaţii speciale având natură diversă cum ar fi: înregistrarea la C.V.N.M (aceasta autoritate este îndreptăţită să emită norme administrative comune pentru fondurile închise şi pentru societăţile de investiţii de tip închis, în domeniile indicate de art. 16 alin.(2) din lege), să-şi încredinteze activele unui depozitar, să respecte unele reguli speciale de transparenţă, informare, raportare şi de prudentă în efectuarea investiţiilor, etc. Acest tip de societăţi îşi vor putea ţine adunările generale ordinare şi/sau extraordinare chiar şi cu exercitarea dreptului de vot prin corespondenţă ori prin mandatari, alţii decât acţionarii şi administratorii acelor societăţi, pe bază de procură specială autentificată, în condiţiile unor reglementări speciale emise în acest scop de către C.N.V.M.

În legătură cu posibilitatea exercitării dreptului de vot prin corespondenţă facem precizarea că, după ce prin Legea nr. 58/1991 li s-a recunoscut fostelor F.P.P.-uri, în considerarea numărului imens de acţionari pe care îi aveau (circa 9 milioane fiecare), posibilitatea acelor societăţi de a organiza adunări generale ale acţionarilor în care dreptul de vot se va putea exercita prin corespondenţă, după abrogarea menţionatei legi, nici Legea nr. 133/1996 şi nici alte acte normative nu au prevăzut, în mod expres, o astfel de posibilitate pentru S.I.F.-uri, posibilitate de altfel, pe deplin firească şi necesară, pentru situaţia societăţilor comerciale deţinute public având un mare număr de acţionari, răspândiţi în diverse zone ale ţării ori chiar în străinătate şi cărora le-ar fi fost greu, dacă nu chiar imposibil, să participe personal, la diverse adunări, ori să-şi desemneze un reprezentant cu procură specială. Deabia după anul 1997, ca urmare a unor modificări ample şi binvenite ale Legii nr.31/1990, s-a recunoscut expres, dar în mod nejustificat şi discriminatoriu, din păcate, doar societăţilor cu actiuni nominative, de tip închis, dreptul de a-şi prevedea în actele lor constitutive posibilitatea exercitării dreptului de vot prin corespondenţă deşi, după părerea noastră, acordarea unui astfel de drept ar fi fost, chiar în lipsa unei dispoziţii legale generale, atributul exclusiv al adunărilor generale ale acţionarilor organizate în vederea constituirii unei anumite societăţi ori ulterioare unui astfel de moment[8].

Chiar şi unele instante de judecată, ingnorând şi chiar lipsind de eficienţă principiul libertăţii contractuale şi considerând, fără temei, că problema exercitării dreptului de vot prin corespondenţă, în societăţile comerciale pe acţiuni, este una de ordine publică, inclusiv fosta Curte Supremă de Justitie, confruntate cu acţiuni în anularea unor prevederi ale actelor constitutive ale unor S.I.F.-uri care, în condiţiile de cvorum şi de majoritate prevăzute de lege, şi-au înserat în actele lor constitutive prevederi privind dreptul de vot prin corespondentă, au considerat contrare legii astfel de prevederi, decizând anularea lor.

Numai în anul 2005, C.N.V.M., după câteva luni de la intrarea în vigoare a Legii nr. 297/2004, în temeiul atribuţiunilor sale de reglementare conferite de această lege şi de O.U.G. nr. 25/2002, în vederea stabilirii măsurilor de aplicare a prevederilor art. 100, alin.(2), 120 si 286 din Legea nr. 297/2004 a emis Instrucţiunea nr. 2/2005 privind unele măsuri pentru încadrarea societăţilor de investiţii financiare (S.I.F.) în prevederile Legii nr. 297/2004, act administrativ prin care, printre altele, a stabilit şi o serie de reguli, pe care le calificam ca fiind minimale, privind condiţiile exercitării dreptului de vot prin corespondenţă ( se vedea capitolul II), cu toate că, prin prevederile art. 10 respectiva autoritate s-a derobat de la obligaţia legală de a reglementa, ea însăşi, procedura de vot prin corespondentă pe care o vor putea utiliza S.I.F.-urile ("consiliul de administraţie al unei S.I.F. are responsabilitatea stabilirii procedurii de vot prin corespondenţă, astfel încat, aceasta să permită identificarea certă a calităţii de acţionar, ori de reprezentant legal al acestuia, pentru persoana care exercită votul, precum şi numărul de acţiuni deţinute"). Această instrucţiune, aşa după cum am mai menţionat, a fost abrogată, cea mai mare parte a reglementărilor sale fiind, însă, preluate şi reluate de Regulamentul 15/2004.

Exercitarea dreptului de vot prin corespondenţă nu trebuie confundată, aşa cum s-a întamplat, din nefericire, în activitatea unor instanţe de judecaă, cu participarea la adunările generale ale acţionarilor şi exercitarea dreptului de vot prin mandatari cu procură specială. În prima categorie de situaţii, cel care completează buletinul de vot, cu opţiunile pe care le consideră potrivite şi apoi îl remite societăţii prin corespondenţă este chiar acţionarul care optează pentru o astfel de facilitate, pe când în cea de a doua situaţie, cel care completează buletintul de vot este mandatarul, persoană care face o astfel de operaţiune chiar în A.G.A, dar pe baza mandatului acordat de către acţionar prin procura specială ce i-a fost încredinţată.

D. O altă problemă pe care ne-am propus să o examinam în acest studiu este aceea reglementată de art. 119, alin.(1) si (2) din Legea nr. 297/2004, respectiv a condiţiilor de răscumpărare a acţiunilor de către societăţile de investiţii de tip închis. În acest sens, este de reţinut că prevederile enumerate ne arată că o astfel de operaţiune se va putea face în condiţiile dreptului comun, adică ale Legii nr. 31/1990, dar şi cu respectarea reglementărilor C.N.V.M., fără a se arăta, însă, care vor trebui să fie limitele unor astfel de reglementări. Această dispoziţie de principiu este completată de prevederile art. 286, alin.(1) si (2) din lege, potrivit cărora:

(1) „Prin derogare de la Legea nr. 31/1990, în ceea ce priveste acţiunile S.I.F. emise în conformitate cu art. 4 din Legea nr. 133/1996, aflate în proprietatea deţinătorilor iniţiali (adică, a acelor persoane care au folosit titluri de privatizare, în cadrul procesului de privatizare cu titlu gratuit la alte societăti comerciale decât fostele FFP-uri şi care ulterior constituirii S.I.F.-urilor au primit acţiuni emise de aceste societăţi în contul dividendelor aferente perioadei 1992-1996-n.n.) depăşirea limitei stabilite de prevederile art. 103 din Legea nr. 31/1990 se poate face numai prin decizia S.A.I. sau a consiliului de administraţie, cu aprobarea C.N.V.M şi în conformitate cu reglementările emise de aceasta". Alin.(2) prevede că:

„Acţiunile dobândite în condiţiile alin.(1) pot fi folosite pe baza hotărârii consiliului de administraţie, cu avizul C.N.V.M. în scopul diminuării capitalului social sau al regulărizării cursului acţiunilor proprii pe piaţa de capital".

Din păcate, reglementările emise de C.N.M.V.-pe care am putut să le identificăm noi, până la data elaborării acestui studiu-în temeiul art. 119, alin.(2) din Legea nr. 297/2004, sunt foarte sumare şi imprecise şi chiar de natură sa creeze unele controverse. Astfel, singurele reglementări ale C.N.V.M. în această materie sunt cele ale art. 234, 275, alin.(5) si (6) ale art. 275 din Regulamentul 15/2004 precum si cele ale Cap.VIII,Titlul II din Regulamentul nr. 1/2006 privind emitenţii si operatiunile cu valori mobiliare, regulament care a abrogat expres şi total Regulamentul 13/2004 .

Art. 234 din Regulamentul 15/2004, articol emis în vederea aplicării art. 119 din Legea nr. 297/2004 prevede că, "ulterior admiterii acţiunilor societăţii de investiţii de tip închis la tranzacţionare pe o piaţă reglementată, acestea pot fi răscumpărate cu respectarea dispoziţiilor legale aplicabile în cazul răscumpărării de acţiuni de către o societate admisă la tranzacţionare pe o piată reglementată".

Din interpretarea literală a acestei dispoziţii regulamentare, care se va aplica şi S.I.F.-urilor, ar rezulta că nu sunt restricţii de răscumpărare a propriilor acţiuni, cu excepţia celor prevăzute de Legea nr. 31/1990 şi de Legea nr. 297/2004.

Procedând la examinarea prevederilor capitolului VIII, Titlul II din Regulamentului nr. 1/2006, art. 76-86, am reţinut, însă, că programele de răscumpărare a acţiunilor emise de astfel de entităţi trebuie să aibă în vedere îndeplinirea următoarelor condiţii cumulative, pe lângă cele impuse de art. 103 din Legea nr. 31/1990, republicată: 1) răscumpararea să aibă scop unic reducerea capitalului social al unui emitent (ca valoare nominală sau ca numar de actiuni) sau îndeplinirea obligaţiilor ce revin societăţii emitente din instrumentele financiare de tipul titlurilor de creantă convertibile în acţiuni sau în instrumente financiare asimilabile acţiunilor ori pentru îndeplinirea obligaţiilor ce izvorăsc din programele de oferire de opţiuni pe acţiuni salariaţilor societăţii sau din alte forme de alocări de acţiuni către salariaţii societăţii sau ai unei filiale a acesteia; 2) răscumpărarea să se realizeze cu respectarea dispozitiilor art. 77-86 din acel regulament.

Aşadar, se poate aprecia că prin reglementari administrative, în baza unei norme de abilitare, condiţiile de răscumpărare ale unora din acţiunile emise de toate societăţile comerciale deţinute public sunt mai restrictive decât cele prevăzute de dreptul comun, mai ales sub aspectul scopului care poate să constituie un just temei pentru o astfel de operaţiune.

Art. 275, alin.(5) din Regulamentul 15/2004 citat mai sus, prevede că „SIF îşi pot răscumpăra propriile acţiuni, în conformitate cu prevederile art. 286, alin.(1) şi (2) din Legea nr. 297/2004", iar alin.(6), într-o redactare deficitară, sub aspect semantic si gramatical, prevede că, " AGA mandatează consiliul de administraţie să răscumpere acţiunile unei S.I.F. la preţuri stabilite de consiliul de administratie în conformitate cu prevederile Cap. VIII, Titlul II din Regulamentul nr. 13/2004 privind emitenţii şi operaţiunile cu valori mobiliare" (facem, din nou, precizarea că acest regulament a fost abrogat prin Regulamentul 1/2006 dar foarte multe prevederi ale regulamentului abrogat au fost reluate, ad literam, de noul regulament, inclusiv capitolul VIII din cadrul Titlului II ).

La o primă lecturare a dispoziţiilor normative citate, s-ar părea că aceste ultime două prevederi regulamentare limitează dreptul de răscumpărare a propriilor acţiuni emise de S.I.F.-uri doar la cele avute în vedere de art. 4 din Legea nr. 133/1996. În realitate, prin interpretarea coroborată a tuturor prevederilor legale şi regulamentare avute în vedere se impune concluzia că, S.I.F.-urile la fel ca orice societăţi comerciale pe acţiuni deţinute public, vor putea să-şi răscumpere propriile acţiuni, cu respectarea prevederilor art. 103 din Legea nr. 31/1990, a Cap.VIII, Titlul II al Regulamentul 1/2006 (art. 76-86) iar în cazul acţiunilor avute în vedere de art. 286, alin.(1) din Legea nr. 297/2004, şi cu respectarea totalităţii prevederilor acelui articol.Trebuie menţionat, însă, că spre deosebire de acţiunile care se pot răscumpăra aşa cum permite art. 103 din Legea nr.31/1990 şi prevederile speciale ale Regulamentului 1/2006, acţiunile răscumpărabile în conditiile art. 286, alin.(1) din Legea nr. 297/2004, vor putea fi utilizate, la nevoie, şi într-un scop pe care cap.VIII al Titlului II din regulamentul citat nu-l permite şi anume: regularizarea cursului propriilor acţiuni pe piaţa reglementată pe care sunt tranzacţionate (în prezent, bursa de valori Bucureşti).

Chestiunea care rezultă, însă, din lecturarea textului alin.(1) al art. 286, este aceea de a şti care este organul statuar îndreptăţit să decidă răscumpărarea acţiunilor emise în conformitate cu prevederile art.4 din Legea nr.133/1996? Consiliul de administraţie al S.I.F.-ului autoadministrat sau adunarea generala extraordinară a acţionarilor, asa cum prevede art.103, alin.(1) din Legea nr. 31/1990, republicată, pentru răscumpărarea propriilor acţiuni de către societăţile comerciale de drept comun?

Opiniem că, prin raportare la scopul legii şi în respectul caracterului excepţional al operaţiunilor de răscumpărare a propriilor acţiuni, decizia de răscumpărare trebuie să fie luată, în lipsa unei dispoziţii legale exprese şi contrare, de către adunarea generală extraordinară a acţionarilor, cu respectarea prevederilor art. 103.

Interpretând grammatical prevederile alin.(1) al art. 286, rezultă că prin ipoteza avută în vedere de acea dispoziţie normativă, consiliului de administratie al S.I.F.-ului a cărui adunare generală extraordinară va fi decis o astfel de operaţiune cu privire la acţiunile emise în baza prevederilor art. 4 din Legea nr. 133/1996, ii se conferă doar competenţa de a aproba depăşirea limitei impuse de art. 103, însă, numai cu aprobarea prealabilă a C.N.V.M. şi cu respectarea prevederilor pertinente ale Regulamentului 1/2006, cap.VIII, Titlul II, art. 76-86.

Tot consiliului de administraţie al unui S.I.F. ii revine şi competenţa de a decide utilizarea acţiunilor dobândite, cu avizul prealabil al C.N.V.M., în scopul diminuării capitalului social (într-un astfel de caz putând vorbi chiar de o modificare semnificativă a prevederilor actului constitutiv care va putea fi decisă de către organul de administrare şi nu de A.G.E.A.) sau pentru regularizarea cursului acţiunilor proprii pe piaţa de capital (a se vedea prevederile alin.(2) ale art.286).

Găsim util de remarcat împrejurarea că, cele două scopuri speciale în care pot fi utilizate acţiunile răscumpărate în conditiile alin.(1) se regăsesc şi în prevederile art. 104, literele a) şi e) din Legea nr. 31/1990, republicată, articol potrivit căruia restricţiile impuse de art. 103 nu sunt aplicabile dacă răscumpărarea acţiunilor se va face, printre altele, într-unul ori în amândouă din scopurile menţionate.

 În legătura cu problematica răscumpărării acţiunilor emise de S.I.F-uri, indiferent de sursa de finanţare a unei astfel de operaţiuni de excepţie în viaţa juridică a oricărei societăţi comerciale, este interesant de cercetat prevederea alin.(8) a art. 103 din Legea nr. 31/1990, republicată, potrivit căruia, " dispoziţiile prezentului articol se aplica şi în cazurile în care o societate, în care o altă societate deţine majoritatea drepturilor de vot sau exercită direct ori indirect o influenţă dominantă, dobândeşte acţiuni ale societăţii dominante". Cu alte cuvinte, ipoteza acestui aliniat are în vedere situaţia în care, spre exemplu, o societate comercială filială a unui S.I.F., în sensul acordat acestei structuri exogene de prevederile art. 42 din Legea nr. 31/1990, republicată, şi de cele ale pct. 27 al art. 2 din Legea nr. 297/2004, dobândeşte, în condiţiile legii, acţiuni emise de acel S.I.F.

În concepţia autorilor textului aliniatului (8), aliniat introdus prin Legea nr. 161/2003, o astfel de dobândire de acţiuni are regimul şi efectele juridice ale răscumpărării acţiunilor emise de acea societate filială, căreia i se aplică toate restricţiile aliniatelor anterioare ale art. 103. Faţă de o astfel de dispozitie legală ne exprimăm rezerva cu privire la necesitatea, utilitatea practică şi acurateţea juridică a unei astfel de construcţii normative, al cărui unic scop pare a fi doar acela de a împiedica ori limita constituirea unor societăţi de grup şi de a limita libera tranzacţionare a acţiunilor acelui tip de societăţi.

Relativ la impactul aplicării prevederilor aliniatului (8) al art. 103, asupra activităţii S.I.F.-urilor, suntem de părere că se poate anticipa efectul lor, în sensul că o astfel de reglementare va constitui un obstacol important şi dificil pentru societăţile din portofoliul acestora, în materializarea unor hotârări de a investi în acţiunile societăţii -mamă, chiar dacă astfel de investiţii financiare se vor putea dovedi, foarte rentabile, pe diverse termene.

E. Aliniatul (2) al art. 120, din Legea nr. 297/2004 ii atribuie C.N.V.M. competenţa de a emite reglementări cu privire la conţinutul minim al actului constitutiv al unui S.I.F., enumerând o listă exemplificativă de chestiuni la care se vor referi acele reglementări, cum ar fi, spre exemplu, reguli privind emisiunea, deţinerea şi vânzarea acţiunilor (proprii), reguli prudenţiale privind politica de investiţii, identitatea, cerinţele privind calificarea, experienţa profesională şi integritatea membrilor organelor de conducere etc.

Relativ la limitele legale îngăduite unei reglementări cu caracter administrativ-normativ[9] , de tipul celei la care se referă alin.(2) al art. 120 din Legea nr. 297/2004, apreciem ca fiind utile şi pertinente următoarele observaţii şi concluzii:

- Prin prevederile art. 224, însă, prin trimitere la art. 18, alin.(1) şi (2), ale Regulamentului 15/2004, s-a stabilit de către C.N.V.M., făra a avea, însă, dreptul să o facă, un număr minim de 3 membri pentru consiliul de administraţie al unui S.I.F. Or, după stiinţa noastră, nici o dispoziţie legală nu impune o astfel de limită minimă. Dimpotrivă, prevederile art. 235, alin.(2) din Legea nr. 297/2004, impun în mod clar regula potrivit căreia "administrarea unei societăţi la care se aplică metoda votului cumulativ (şi S.I.F.-urile sunt astfel de societăţi-n.n.) se va realiza de către un consiliu de administraţie format din cel puţin 5 membri" . În aceste condiţii, ţinând seama şi de împrejurarea că problema numărului de administratori ai unei societăţi comerciale este de domeniul de reglementare primară doar prin lege, C.N.V.M., emiţând un act de aplicare a legii nu are dreptul să stabilească numărul mimim de membri ai unui consiliu de administraţie, o astfel de decizie fiind atributul exclusiv al adunării generale extraordinare a acţionarilor, cu respectarea cerinţelor minimale ale legii. Aşa fiind, prevederile regulementare menţionate, se vădesc a fi ilegale;

- Dacă, prin raportare prevederile art. 120, alin.(2) litera f) este autorizată stabilirea de către C.N.V.M. prin act administrativ a unor condiţii speciale de calificare, experienţă profesională în materie şi de integritate morală pentru persoanele care îşi depun candidatura pentru a dobândi calitatea de membri ai unui consiliu de administraţie al unui anumit S.I.F., considerăm, însă, ca fiind ilegale acele dispoziţii regulamentare privind instituirea unor restrângeri ale dreptului persoanelor fizice de a fi alese într-o astfel de calitate de genul: să nu fie angajaţi sau să aibă orice fel de relaţie contractuală directă sau indirectă cu o altă S.I.F. sau S.A.I., sau să nu fie membri in consiliul de administratie a unui al S.I.F. sau a unui S.A.I.; să nu se afle sub incidenţa sancţiunilor prevăzute de art. 273, alin.(1) din Legea nr. 297/2004, aplicate de C.N.V.M. sau a unor sancţiuni similare celor prevăzute de acest articol, sancţiuni aplicate de B.N.R., C.S.A. sau de alte autorităţi de supraveghere şi reglementare în domeniul economic şi financiar din Romania sau din străinatate; să nu fi deţinut funcţia de administratori ai unei societăţi comerciale române sau străine aflată în curs de reorganizare judiciară sau declarată în stare faliment în ultimii doi ani anteriori declanşării procedurii falimentului, situaţie faţă de care se demonstrează că sunt răspunzători, dacă răspunderea a fost stabilită prin hotărâre judecătorescă definitivă şi irevocabilă; instituirii unei proceduri de avizare prealabilă adunării generale a acţionarilor în care urmează să se aleagă administratorii precum şi de confirmare/ validare ulterioară a alegerii lor.

În concepţia noastră, astfel de interdicţii (unele dintre ele adevărate sancţiuni administrative complementare aplicate, însă, fără să fie prevăzute de lege) şi proceduri de avizare/validare ar fi trebuit să fie instituite doar prin Legea nr. 297/2004 sau prin orice altă lege ori ordonanţă a Guvernului întrucât, problemele pe care le vizează sunt de natura celor a căror reglementate este de domeniul legii, prin raportare la dispoziţiile constituţionale, în special cele ale art. 53) şi să nu fie lăsate la libera apreciere a unui organ care are misiunea de a aplica legea nu de a o completa şi/sau de modifica. Acest tip de restricţii/incapacităţi speciale/incompatibilităţi, instituite prin act administrativ şi nu prin lege (în accepţiunea de act normativ emis de Parlament ori de Guvern, în temeiul unor delegări legislative), au semnificaţia şi efectul juridic al restrângerii exerciţiului unor drepturi deoarece, potrivit prevederilor art. 53 din Constituţie, "exerciţiul unor drepturi sau al unor libertăţi poate fi restrans numai prin lege şi numai dacă se impune, după caz, pentru: apărarea securităţii naţionale, a ordinii, a sănătăţii ori moralei publice, a drepturilor şi a libertăţii cetăţenilor, desfăşurarea instrucţiei penale; prevenirea consecinţelor unei calamităţi naturale, ale unui dezastru ori ale unui sinistru deosebit de grav". Iar potrivit alin.(2) al articolului mentionat, " restrângerea poate fi dispusă numai dacă este necesară într-o societate democratică. Măsura trebuie să fie proporţională cu situaţia care a determinat-o, să fie aplicată în mod nediscriminatoriu şi fără a aduce atingere existenţei dreptului sau libertăţii".

În raport cu exigenţele constituţionale citate, se impune concluzia că interdicţiile ori incapacităţile speciale/incompatibilităţile pe care le stabilesc prevederile menţionate din Regulamentul 15/2004, sunt ilegale, atât timp cât respectivele norme nu constituie măsuri de aplicare a unei dispoziţii legale exprese care să instituite astfel de restrângeri ale exerciţiului unor drepturi.

F. La fel ca în cazul oricărei societaţi de investiţii de tip închis, acţiunile S.I.F.-urilor, potrivit art. 120, alin.(3), vor fi tranzacţionate doar pe o piaţă reglementată, majorarea capitalului social al acestora putându-se face doar prin oferta publică de acţiuni pe bază de prospect de emisiune aprobat de C.N.V.M, cu respectarea Titlului V al Legii nr. 297/2004 şi cele corespunzătoare ale Legii nr.31/1990.

Faţă de această restricţie destul de severă, de altfel, dar perfect normală pentru un astfel de tip de societăţi comerciale deţinute public, apreciem că în unele situaţii majorarea de capital a unui S.I.F. poate fi făcută şi fără o ofertă publică aprobată de către C.N.V.M. Astfel, potrivit prevederilor art. 183, alin.(3), lit.b), pct 2, din Legea nr. 297/2004, publicarea unui prospect de emisiune nu este obligatorie pentru următoarele tipuri de valori mobiliare, printre altele: cele oferite, alocate sau care urmează să fie alocate în mod gratuit acţionarilor existenţi, precum şi în situaţia în care dividendele sunt plătite prin emiterea de noi acţiuni, din aceiaşi clasă cu acţiunile pentru care se plătesc dividendele cu condiţia să fie făcut disponibil un document ce conţine informaţii despre numărul şi natura acţiunilor, motivele şi detaliile acţiunii. O astfel de situaţie ar putea fi aceea permisă de art. 210, alin.(2) din Legea nr. 31/1990, republicată, potrivit căreia majorarea capitalului social al unei societăţi comerciale, se va putea face, printre alte surse, şi prin încorporarea rezervelor, cu excepţia rezervelor legale, precum şi a beneficiilor sau a primelor de emisiune. O majorare de capital din astfel de surse, având semnificaţia, din punct de vedere financiar, a încorporării în capital a unei părţi din aşa numitul pasiv intern[10], va profita, în mod nediscriminatoriu, tuturor acţionarilor unui S.I.F., persoane care vor avea o astfel de calitate la data de înregistrare ce va fi stabilită de A.G.E.A. ce va decide majorarea, aşa încât, o ofertă publică, în accepţiunea prevederilor art. 2, pct. 18 din Legea nr. 297/2004, ar fi complet lipsită de finalitate.

Fără a avea pretenţia că am identificat, analizat şi clarificat, în modul cel mai potrivit, toate problemele caracteristice regimului juridic al S.I.F.-urilor, aşa cum acesta a fost determinat prin Legea nr. 297/2004, cu modificările şi completările ulterioare, credem că în urma studiului efectuat se impune cel putin o concluzie esentială:

Acest tip de societăţi comerciale, cu totul speciale prin originea, structura acţionariatului lor, obiectul lor de activitate legal şi, nu în ultimul rând, prin puterea lor economică şi financiară, cu toată evoluţia, în general, pozitivă a legislaţiei specifice dreptului societar şi pieţei de capital, încă, nu se pot bucura de reglementări legale potrivite, flexibile şi permisive care să le îngăduie un comportament comercial şi concurenţial normal, adecvat unor entităţi de tip holding financiar, aşa după cum ar trebui să fie calificate şi tratate aceste societăţi născute în perioada de tranziţie spre economia de piaţă şi care s-au comportat şi se comportă, în continuare, ca "principali investitori instituţionali de pe piaţa de capital românească, având o forţa financiară şi decizională impresionantă"[11].

Împrejurarea că aceste societăţi comerciale atipice, sub aspectul modului de constituire precum şi a obiectului de activitate, având un acţionariat imens, au funcţionat şi vor fi nevoite să funcţioneze, în continuare, şi potrivit regulilor de drept comun impuse de Legea nr.31/1990, a constituit pentru practicienii împlicaţi în activitatea societară a acestora precum şi pentru unii din cercetătorii dreptului o provocare în direcţia găsirii, fundamentării şi aplicării celor mai potrivite şi legale soluţii pentru rezolvarea unor probleme societare deosebite, complexe şi inedite cu care nu s-au confruntat, încă, probabil foarte multe din societăţile comerciale înfiinţate în România, exclusiv în baza legii societăţilor comerciale.

 

* Conferenţiar la Facultate de Drept şi Sociologie a Universităţii „Transilvania" Braşov, avocat.

[1] S.I.F- urile, fac parte din categoria investitorilor instituţionali, adică a acelor operatori pe piaţa de capital care sunt „societăţi sau instituţii care fac tranzacţii de dimensiuni mari. Aceştia cuprind: băncile, societăţile de asigurare, societăţile de investiţii, fondurile mutuale, organizaţiile care gestionează fondurile de pensii. O astfel de categorie de investitori exercită o influenţă semnificativă asupra volumului tranzacţiilor şi a cursului bursier (G. Anghelache, op.cit, p.13).

[2] În acest sens s- a exprimat şi doctrina economică, relevantă pentru această materie (a se vedea, G. Anghelache, op.cit., p.161)

[3] Ghe. Piperea, Societăţi comerciale, piaţa de capital. Acquis comunitar, Editura ALL Beck, Bucureşti,

2005, p.441.

[4] A se vedea, în acest sens, M. Fercală, Managementul general în societăţile de investiţii financiare. Studiu de caz la SIF TRANSIVANIA S.A. Braşov, teză de doctorat susţinută în 2004 la Universitatea „Lucian Blaga" din Sibiu, Facultatea de ştiinţe economice, lucrare nepublicată, p.19- 20.

[5] A se vedea pentru o astfel de opinie: Ghe. Piperea, op.cit., p.457.

[6] Datorită caracteristicilor structurii acţionariatului S.I.F.- urilor, acest tip de societăţi comerciale sunt calificate de către unii autori ca fiind entităti de interes public (a se vedea, în acest sens: Ghe. Piperea, op.cit., p.449).

[7] Potrivit doctrinei economice, „piaţa de capital include pieţele pentru noile emisiuni şi tranzacţionarea instrumentelor pieţei monetare, obligaţiunilor şi acţiunilor. Ea leagă emitenţii hârtiilor de valoare cu investitorii individuali şi instituţionali prin intermediul brokerilor, dealerilor şi a acelor care subscrsiu la emisiuni" (G. Anghelache, Pieţe de capital şi tranzacţii bursiere, Editura Didactică şi pedagogică , R.A, Bucureşti 1997, p.7)

[8] Remarcăm faptul că, de la intrarea sa în vigoare în 1990, Legea nr. 31 a consacrat în mod expres posibilitatea ca prin actele constitutive să se prevadă posibilitatea exercitării dreptului de vot prin corespondenţă, în adunările generale ale asociaţilor, doar pentru societăţile comerciale cu răspundere limitată (a se vedea în acest sens, conţinutul actualului art. 191, alin.(2) din Legea nr.31/1990, republicată).

[9] Potrivit prevederilor art. 4 alin.(3) din Legea nr. 24/2000 privind normele de tehnică legislativă pentru elaborarea actelor normative, actele normative date în executarea legilor, ordonanţelor sau a hotărârilor Guvernului se emit în limitele şi potrivit normelor care le ordonă, iar potrivit prevederilor art. 75 din acelaşi act normativ, „ ordinele cu caracter normativ, instrucţiunile şi alte asemenea acte ale conducătorilor ministerelor şi ai celorlalte organe ale administraţiei publice centrale de specialitate sau ale autorităţilor administrative autonome (genul C.N.V.M- n.n) se emit numai pe baza şi în executarea legilor, a hotărârilor şi a ordonanţelor Guvernului. În formula introductivă a acestor acte normative vor fi cuprinse toate temeiurile juridice prevăzute la art. 40 alin.(4). În fine, art. 76 prevede, în mod imperativ şi clar că "ordinele, instrucţiunile şi alte asemenea acte trebuie să se limiteze strict la cadrul stabilit de actele de bază şi în executarea cărora au fost emise şi nu pot conţine soluţii care să contravină prevederilor acestora".

[10] Pentru o analiza pertinenta a modalitatilor si a surselor de majorare a capitalului social al societatilor comerciale, a se vedea: I.Băcanu, Modificarea capitalului social al societatior comerciale. Editura Lumina Lex, Bucuresti, 1996, p.71- 90.

[11] Ghe, Piperea, op.cit., p. 451.

 

« Back